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摩根士丹利华鑫证券首席经济学家章俊:明年的不确定性主要是来源于三个方面

2020-12-11 15:53  来源:bet3365娱乐场手机版

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摩根士丹利华鑫证券首席经济学家 章俊

    非常高兴接受证券日报的邀请,参加这论坛。今年比较特殊,因为是中国资本市场建立30周年,在过去30年里面,中国多层次资本市场建设得到了飞速的发展。但是大家看到过去30年是中国资本市场发展的30年,也是中国资本市场国际化程度持续提高的30年。以摩根士丹利为例来看,大家是1996年进入中国市场,当时参与建立了中金企业,中国第一家合资投行,2011年建立了摩根士丹利华鑫证券这样一家合资投行,今年在华鑫证券的股比提到51%,受益于国家对金融行业外资持续的开放,对于外资的基金、银行和保险占比持续放开。过去30年A股和资本市场国际化的程度在不断提高。

    去年以来,从国际化的程度来看,无论是券商,海外的对冲基金,养老保险基金,海外投资者加速进入国内市场。从未来两年或者更长期来看,大家认为国际化的程度会进一步提升。

    第一,从宏观角度上来看,短期内全球经济的不确定性可能会进一步提升人民币资产的吸引力,所以海外投资者还会持续增持人民币资产。

    第二,中长期来看,中国经济长期的可持续发展和确定性,也会持续带给A股,或者整个国内资本市场的资金流入,未来海外或者是全球投资者持续看好国内的资本市场,所以国际化的程度在这个过程中也会不断提升。

    从宏观的角度来看,今年因为全球受到疫情冲击,在上半年陷入了一个深度衰退,之后的下半年开始出现了V型反弹。如果跟2008年做一个简单的对比,大家认为这一次全球衰退程度比较深,但持续得比较短。在四个季度之后,到明年一季度,全球经济可以恢复到疫情前的产出水平。发达国家这一次是八个季度,2008年是将近16个季度,V型反弹的幅度比较高,2008年是典型的外部冲击。

    这一次货币政策和财政政策同步协同出台.2008年市场在讨论要不要救当时的美国华尔街的投行,如果救的话会不会有道德风险。这一次疫情是公共安全和人道主义的危机,不再有人道主义的讨论,货币和财政政策的同时出台,效果比较明显。

    危机的蔓延是依次推开,政策反应也是依次推开,疫情短短在三个月的时间内爆发,在全球爆发,全球央行的财政部在短时间内同时出手,全球的政府和监管出台了刺激政策,全球经济出现一个V型反弹。

    第三,2008年是因为金融体系出了问题,金融体系作为整个宏观政策中介,中介出了问题,实体经济短时间内很难复苏。宏观层面的货币财政政策出台之后,会迅速到达实体经济,今年上半年二季度在财政货币政策出台之后,实体经济的复苏力度是非常之大的。

    明年其实大家对市场的判断是比较乐观的,依然是延续今年的全球经济V型反弹的趋势,摩根士丹利可能更为乐观一点,预计明年全球的经济增长反弹到6.4%的水平,IMF对明年的预测大概是5.15%。另外,大家对中国经济明年的反弹幅度也有一个较为乐观的预测,明年中国经济可能会反弹到9%,目前市场预期的共识空间应该是在8-9%,背后的主要的原因是,一是大家对于整个的疫苗的推出和注射,还是有一个比较乐观的预期;二是对财政和货币政策的预测,明年依然是宽松的;三是,明年新兴市场复苏加速,赶上发达经济体,出现自2008年以来第二次的经济蓬勃复苏,只有2017年出现了发达经济体和发展中经济体同步的复苏,有可能将看到2008年以来的发达经济和新兴市场同步复苏的态势。

    我下面要谈的是,明年全球经济的不确定性,为什么不确定?

    第一,明年复苏的方向是确定的,但是不确定的主要是复苏的力度,也就是说由于今年上半年,或者全年的基数是比较低的,同比增速肯定是很高的,以中国为例,明年一季度GDP可能是接近20%,因为基数的原因,所以很容易误导,可能明年更多要看环比,以GDP为例,明年一二三季度,更多的是要看环比增速的力度。经常看美国报道的GDP,通常报的是环比,并没有报同比,或者对同比的关注度不高,主要是因为同比增速受到基数的影响比较大。明年因为数据比较特殊,我建议大家更多关注GDP环比的复苏力度。而环比复苏力度的差异,会给市场带来所谓的预期差,而预期差是主导明年全球市场和中国市场的一个重要的因素。

    这个预期差是如何定义的,大家认为,明年的经济复苏是一个变化,而这个复苏力度整个的变化是所谓变化的变化,就是变化的二次方,这个变化所带来的预期差,如果整个复苏的力度是好于预期,我觉得整个市场可能会进一步的加速上行。如果复苏的力度是低于预期,我觉得即便是在一个复苏的周期,全球市场依然存在下行的压力。

    从整体来看,明年的不确定性主要是来源于三个方面,第一个方面是来自于疫情,疫情从现在四季度来看,全球疫情依然在加速蔓延,明年即便疫苗推出之后,短期内由于产量的问题,包括疫苗的有效性,全球依然存在一定的问题。明年疫情仍然是拖累全球经济一个最大的不确定性因素。

    第二个方面是明年货币政策,可能依然宽松,但是通胀压力有可能在年中,或者下半年开始回升,有可能导致全球的央行,更重要的是美国央行,考虑更多货币政策的退出,美联储开始讨论所谓的退出路径,对于市场来说就是释放的一个紧缩信号。整体来看,这有可能导致全球货币政策发生一些变化,也会对经济复苏带来一定的不确定性。

    第三个方面,就是从政治层面,虽然川普政府已经下台,拜登上台,大家看到,2016年川普上台的时候,共和党掌握了总统和参众两院,川普前面两年做了大量的改革政策,这个是基于整个美国的政治层面的统一,现在来看,拜登政府上台之后,民主党只能掌握总统和众议院两股实力,参议院依然是在共和党的手里,未来拜登在所谓的刺激计划,或者财政政策推出,以及大规模的基建投资方面,可能会显著低于预期,现在预计拜登上台之后,会有两万亿美金左右的基建财政刺激。

    整体来看,短期内明年经济依然有很大的不确定性。从中长期来看,这一轮危机又加大了全球的负债,未来两年也就是从今年到明年,美国、欧洲、日本和英国这四大央行负债表,两年扩张了13万亿美金,明年年底总规模会达到30万亿美金,全球的发达经济体和全球债务负担会进一步跳升,明年的债务可能会是一个新的问题,国内也会有,比如近期的信用债违约,虽然中国经济复苏,但是在流动性收紧的情况下,债务违约率是不是会上升,这一直是过去几年,或者未来几年,萦绕在投资者心头的一个问题。

    从贸易和投资层面来看,2008年以来全球一体化放缓的势头不存在了,并不是川普上台之后所导致的,只不过川普的贸易保护主义政策使这些问题和趋势显性化而已。虽然说短期内避免了再一次的全球经济衰退,全球经济政策不确定性,这个指标依然是在往上走,面对全球经济的这个不确定性,全球政府的政策应对的不确定性,也在提高,或者说居于高位。

    整体来看,大家看到全球经济明年依然具有不确定性,如果全球投资者追求确定性,肯定要去找全球在哪里有确定性,中国的确定性是非常明显的。中国经济从二季度开始恢复,产能利用率已经回到了疫情出现前的70、80%的水平。中国经济的复苏带动了就业的迅速改善,在前三季度基本上完成了今年设定900万新增城镇就业率的目标。在年中之后,国内的政策已经开启了正常化的进程,如果大家看一下银行间七天市场的回购利率,从5月底和6月初开始反弹,这是基于大家国内疫情的有效控制和复工复产之后的经济复苏。

    全球经济无论是在短期还是长期,依然存在巨大的不确定性,而相对于全球的不确定性,中国经济复工复产之后,短期内复苏的态势依然得到延续,所以确定性是非常高的。所以说大家看到全球明年的流动性依然是比较宽松的,在流动性宽松的情况下,投资者一方面要追求资产的安全性,另一方面要追求资产的回报。从回报的角度来看,明年因为全球经济复苏,这个大方向是定的,可能依然追求绝对回报,更多的是倾向于转向风险资产的投资,全球包括国内的投行,基本上都是看好明年股票资产,或者股票类的周期性行业。以标普500指数来看,投资者风险偏好是在持续的下降,避险情绪在下降。

    全球的风险资产价格处在高位,回到国内来看,人民币资产整体来看,有稳定或者说相对确定性较高的基本面支撑。A股整个市盈率,包括估值,是处在较为合理的一个区间。在这个背景下,大家看到今年以来外资持续流入A股资产。

    国际化进程,未来长期我觉得进一步会加速,现在来看A股市场与全球市场的互联互通在进一步提升。从今年到未来十年,整个A股市场,或者整个资本市场预计整体还有三万亿美金资金流入,如果折合成人民币,每年会有1.5-2万亿元人民币,相当于海外的资金流入国内的股票、债券和直接投资。大家预计未来中国资本市场国际化程度,会伴随中国经济的发展进一步提升。

    我就分享这么多,谢谢!

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